Douglas W. Diamond und Philip Dybvig wurde heute – zusammen mit Ben Bernanke – der Wirtschaftsnobelpreis verliehen. Hier eine kleine Einordnung.

Der französische Philosoph Jean-Jacques Rousseau beschrieb in seinem Discours sur l’origine et les fondements de l’inégalité parmi les hommes (1755) eine Entscheidungssituation, welche den Ursprung sozialer Zusammenarbeit illustrieren sollte: Eine Gesellschaft von Jägern ist hinter einem Hirsch her. Anstatt auf dessen Fährte zu bleiben (Kooperation), können die einzelnen Jäger aber auch ausscheren und einen Hasen erlegen (Desertion). Wenn zu viele Jäger ausscheren, entwischt der Hirsch. Nur wenn genügend Jäger kooperieren, wird der Hirsch, die grosse Beute, erlegt. Kooperation ist also im kollektiven Interesse. Ob sich für Individuen dennoch die Desertion lohnt, hängt davon ab, wie viele andere Jäger desertieren.

Rousseaus Beispiel ist keineswegs rein theoretisch. Beim Ausbruch der Covid-19-Pandemie wurden plötzlich Schutzmasken gehamstert. Kollektiv gesehen wäre es gescheiter gewesen, wenn alle einige Masken erhalten hätten, als einzelne viele und viele gar keine. Das wichtigste praktische Beispiel ist jedoch der Bank Run: Selbst wenn alle Einleger glauben, die Bank sei eigentlich solvent, kann es sich aus individueller Perspektive lohnen, sein Guthaben sofort zurückzuziehen. Wenn nämlich genügend andere in Panik geraten, bleibt am Ende zuwenig Flüssiges in der Bank und die Bank falliert.

Ein schönes Beispiel lieferte der Run auf die britische Bank Northern Rock im September 2007. Northern Rock war kaum in jenen faulen Hypothekarpapieren investiert, welche die Finanzkrise 2007-08 auslösten. Hingegen war die Bank stark von der Finanzierung durch sogenannte wholesale deposits abhängig. Da nun die einen Gläubiger den anderen nicht trauten, zogen viele ihr Geld zurück. Dies führte auch zur Panik unter den Kleinanlegern. Einer von ihnen berichtete: Die Webseite war nicht erreichbar, da war es für mich klar: Nichts wie mein Geld holen.

Die ökonomische Theorie des Bank Run (Bankensturm) wurde von Diamond und Dybvig (1983) formalisiert. Die Individuen können für eine oder für zwei Perioden in eine gemeinsame Bank investieren. Die langfristige Investition bringt nach dem Ausreifen den höheren Ertrag. Muss sie jedoch vorzeitig liquidiert werden, bringt sie weniger ein, als investiert wurde. Die Individuen erfahren erst, nachdem sie investiert haben, ob sie früh sterben (und allenfalls langfristige Investitionen liquidieren müssen) oder spät. Ob jemand früh oder spät sterben wird, ist für die anderen nicht beobachtbar. Das Resultat: Wenn einige der langlebigen Individuen vorzeitig liquidieren, kommt Panik auf; die Bank bricht zusammen.

(Für ökonomische Gourmets: Das Diamond-Dybvig Modell beruht auf einem Overlapping-Generations-Modell, aus dem die zweite Lebenshälfte der jüngeren Generation herausgeschnitten wurde. Die integration eines Bankensektors in ein volles Overlapping-Generations-Modells scheint bis heute nicht gelungen.)

Die Rousseau-Diamond-Dybvig-Entscheidungssituation ist nicht etwa jene im berüchtigten Prisonners Dilemma. Dort lohnt sich individuell gesehen Desertion immer. Hier lohnt sich in einer genügend kooperativ eingestellten Gesellschaft die Kooperation. Die Theorie der recht vielfältigen kooperativen Situationen ist näher beschrieben in unserem guten alten Information Economics (2007), Kap. 9.

Während Diamond noch zahlreiche weitere Forschungsbeiträge lieferte, zog sich Dybvig weitgehend zurück und widmete sich seinem Hobby als Jazzmusiker. Douglas Diamond wurde im übrigen 2013 mit dem Ehrendoktorat der Universität Zürich geehrt.

Monika Bütler

Meine Kolumne Geld & Geist: Vom unverbesserlichen Warmduscher zum Energiesparer (nzz.ch) in der NZZ am Sonntag vom 2. Oktober in einer etwas ausführlicheren Version, ergänzt mit Links zu Forschungsarbeiten.  

«Die Deutschen erhalten die Gasrechnung – und werden wütend» titelte der Tagesanzeiger vor gut einer Woche. Die Wut ist verständlich. Die Haushalte leiden stark unter den gestiegenen Preisen. Dazu kommt ein Ohnmachtsgefühl, wenn erstens die Rechnung für den Energiekonsum erst dann kommt, wenn er nicht mehr verändert werden kann. Und wenn zweitens den meisten gar nicht klar ist, wo und wie sich Energiesparen lohnt. 

Genau um die Sichtbarkeit des Energiekonsums ging es in einem Experiment vor einigen Jahren in Zürich. Die WissenschaftlerInnen Verena Tiefenbeck, Lorenz Goette, Kathrin Degen, Vojkan Tasic, Elgar Fleisch, Rafael Lalive und Thorsten Staake Overcoming Salience Bias: How Real-Time Feedback Fosters Resource Conservation | Management Science (informs.org)*  wollte herausfinden, ob eine sofortige Rückmeldung zum Verbrauch das Verhalten den Menschen beeinflussen kann. Zu diesem Zweck installierten sie zusammen mit dem EWZ (Elektrizitätswerk Zürich) in mehreren hundert Haushalten digitale Geräte zur Messung des Energieverbrauchs beim Duschen in Echtzeit. Die Daten der Testhaushalte wurden anschliessend mit denjenigen einer Kontrollgruppe ohne Geräte verglichen. 

Das verblüffende Resultat: das Feedback noch unter der Dusche reduziert den Energieverbrauch um ganze 22%, oder um deutlich mehr, als der durchschnittliche Haushalt für die Beleuchtung ausgibt. Dies ohne irgendwelche Belohnungen für die Testgruppe und in einer Zeit, in der die Energiekrise noch in weiter Ferne schien. 

Die Einsparungen waren höher, länger anhaltend und treffsicherer als Kampagnen («Ogi kocht Eier») oder als Interventionen, die den Energieverbrauch zeitverschoben oder aggregiert zurückmeldeten, zum Beispiel als Wochenrechnung. Die Echtzeitfeedbacks wirkten nicht nur in der Anfangsphase, sondern über die ganze Versuchszeit von mehr als zwei Monaten. Und das Schönste: Gerade diejenigen, die bisherigen Lang-Warm-Duscherinnen reduzierten beim Echtzeit-Feedback ihren Verbrauch am meisten. 

Das Sprichwort «Ab Aug’ ab Herz» gilt auch hier: Menschen haben die Tendenz, sich auf Dinge oder Informationen zu konzentrieren, die sichtbar sind und auffallen, während sie eher ignorieren, was nicht ins Auge fällt. Die Forschung spricht von einem Salience Bias (etwas schwerfällig als «Hervorhebungsverzerrung» übersetzt). Das heisst nicht, dass die Leute irrational oder faul sind. Nur ist Informationsbeschaffung und -verarbeitung oft zeitaufreibend und teuer. (Für Interessierte: Etwas Hintergrund zur Rolle von Salience bei ökonomischen Entscheidungen Pedro Bordalo, Nicola Gennaioli und Andrei Shleifer Salience | NBER)

Die Wirkung der Salience von Informationen auf unser Verhalten ist nicht auf den Energieverbrauch beschränkt. Die empirische Forschung zeigt klar, dass auch die Sichtbarkeit von Steuern und Gebühren einen Einfluss auf das Verhalten der Konsumenten und Steuerzahlerinnen hat. 

So zeigen die amerikanischen Forscher Raj Chetty, Adam Looney, and Kory Kroft Chetty_SalienceTaxation.pdf (harvard.edu), dass die Verkaufssteuer in Geschäften unterschiedlich wirkt, je nachdem, ob sie bereits auf den Preisschildern im Regal eingerechnet und somit sichtbar ist (wie in den USA üblich) oder erst statt nachträglich an der Kasse erhoben wird. Mit Preisschildern inklusive Verkaufssteuer war die Nachfrage im Lebensmittelgeschäft um 8 Prozent geringer.

Auch eine Alkoholsteuer, die in den angegebenen Preisen enthalten ist, reduziert den Alkoholkonsum stärker als eine Steuer, die an der Kasse zum Rechnungsbetrag addiert wird. Für die Geschäfte und den Fiskus ist es somit profitabel, wenn die Steuer erst dann erhoben wird, nachdem die Kaufentscheidung bereits gefallen ist. Doch die geringe Sichtbarkeit von Lenkungssteuern verändert das Konsumverhalten und unterläuft die angestrebte Prävention. 

Eine geringe Sichtbarkeit von Verbrauch und Gebühren für die Konsumenten wirkt sogar zurück auf Preise und Steuersätze. Amy Finkelstein E-ZTax: Tax Salience and Tax Rates | NBER analysiert dies am Beispiel der Strassengebühren: Werden die Gebühren elektronisch erhoben – das heisst so, dass die Autofahrer sie nicht jedes Mal direkt sehen können, wenn sie eine Bezahlstation passieren – liegen die Gebühren um etwa 20-40% höher im Vergleich zu einer manuellen Bezahlung.

Je sichtbarer („salient“) eine Steuer ist, desto grösser der politische Druck, den Steuersatz tief zu halten. Daten aus den USA zeigen, dass der Übergang zur Quellenbesteuerung – anstelle der in der Schweiz üblichen Steuererhebung beim Individuum – tendenziell zu höheren Steuern führte. Versteckte Steuern wie die Quellensteuern lassen sich besser erheben und erhöhen als klar sichtbare Steuern. 

Ein interessantes Beispiel dafür ist die US amerikanische property tax (eine Art Grundsteuer, die sich am Wert des Grundstücks/Immobilie misst und die auf Gemeindeebene erhoben wird), wie Marika Cabral und Caroline Hoxby The Hated Property Tax: Salience, Tax Rates, and Tax Revolts | NBER zeigen: Als sichtbarste Steuer wird sich am vehementesten bekämpft, inclusive Steuerrevolten. Dies obwohl die meisten Amerikaner viel mehr Einkommenssteuern als property tax bezahlen.

Wir unterschätzen nicht nur unseren (Energie)Verbrauch, sondern auch Gebühren und Steuern, wenn sie nicht direkt sichtbar sind. Mit weitgehenden Konsequenzen: Unvollständig informierte Menschen können sich schlechter anpassen und sich auch weniger wehren. Die Verzerrungen kosten; nicht nur den Einzelnen, sondern gerade im Energie- und Klimabereich der Gesellschaft insgesamt. 

Bequemerweise müssen wir zum Duschen keine Münzen mehr einwerfen (obwohl die Geräte noch im Handel sind). Wie im EWZ-Versuch kann die Digitalisierung, Informationen in unserem Alltag in Echtzeit verfügbar machen. Und wir können unsere Entscheidungen so treffen, wie wir wirklich möchten. 

Sichtbarkeit im Sinne von Salience bedingt auch Fokussierung. Ein Haushalt mit dem Armaturenbrett eines Jumbo-Jets ist nicht die Lösung. Gerade dort, wo der Staat eine Echtzeit-Messung fördert, lohnt sich eine Konzentration auf das Wichtigste. Sonst kippt die Informationslücke in eine Informationsflut. In einer Energiekrise nützt der Kilowattzähler am Eierkocher kaum mehr als an Sparkoch Ogi zu denken.

Die NZZaS ist in ein Minenfeld getreten. In der heutigen Ausgabe (S. 25) behauptet Albert Steck , die SNB müsse den Banken demnächst Milliarden Franken zahlen. Der Grund: Am kommenden Donnerstag wird die SNB vermutlich die Periode der Negativzinsen auf Giroguthaben beenden. Die Autoren bei der NZZaS schliessen daraus, die Nationalbank müsse inskünftig den Banken positive Zinssätze auf deren Sichteinlagen bei der SNB (den sogenannten Giroguthaben) vergüten. Bei einem Bestand von fast 700 Mrd. würde dann jeder Prozentpunkt 7 Mrd. Franken mehr Zins kosten (mehr als die SNB heutzutage jährlich maximal an Bund und Kantone ausschüttet).

Ich nehme an, die kantonalen Finanzdirektor/innen waren nach der morgendlichen Lektüre ebenso wach wie die Kassenwarte der Banken — wenn auch aus gegenteiligen Gründen. Meinerseits fragte ich mich: Wann hat die SNB beschlossen, die Giroguthaben künftig positiv zu verzinsen? Die Idee der NZZaS, ab nächstem Donnerstag würden die Giroguthaben der Banken verzinst, ist in den Publikationen und der Kommunikation der SNB nicht zu finden. Auch dass die Verzinsung der Giroguthaben dem SNB-Leitzins folgen müsste, steht m.W. nirgends (sachdienliche Hinweise werden verdankt).

Die SNB hat auf die Sichteinlagen der Banken über hundert Jahre lang mit einer gewissen Selbstverständlichkeit einen Zins von null bezahlt. Auf Banknoten zahlt sie schliesslich auch keinen Zins. Doch so einfach ist es nicht. Eine positive Verzinsung der Giroguthaben ist der Elefant im Raum der Geldpolitik, spätestens seitdem die Negativzinsen eingeführt wurden. Wer negative Sätze befürwortet, kann konzeptionell auch positive Sätze kaum mehr ausschliessen. In einem Artikel in der SZW bezeichnet Chefjurist Martin Plenio die Zinssätze auf Giroguthaben denn auch ganz neutral als geldpolitisches Instrument. Auch bei der Erläuterung der geldpolitischen Instrumente auf der SNB-homepage heisst es lakonisch-neutral: „Die Verzinsung der Sichtguthaben zählt ebenfalls zu den geldpolitischen Instrumenten.“

Die NZZaS hat den Elefanten geweckt und ins Minenfeld geschickt. Sprengstoff hat es genug: Finanziell geht es, wie erwähnt um rund 7 Mrd. Franken pro Zins-Prozentpunkt. Das ist ziemlich genau so viel, wie der Bund für die Sicherheit (Armee etc.) ausgibt. Mit jeder Zinserhöhung um einen Prozentpunkt könnte sich die SNB (bzw. ihre Ausschüttungsberechtigten) also eine Armee weniger leisten.

Auch konzeptionell steht einiges auf dem Spiel. Die eine Sicht: Die SNB soll den Banken auf ihren Giroguthaben einen marktgerechten Zins bezahlen; der Wettbewerb zwingt die Banken, die Zinsen an ihre Einleger weiterzugeben. Dadurch verbilligt sich für das Publikum die Geldhaltung. Dies kommt, da das Geld das Öl im Wirtschaftsmotor ist, der gesamten Wirtschaft zugute. Der Vorteil ist allerdings für die Einzelnen genauso unsichtbar wie früher die Kosten der Nicht-Verzinsung der Giroguthaben.

Die andere Sicht: Der Gewinn aus Geldschöpfung gehört dem Staat, d.h. erstinstanzlich der SNB, letztinstanzlich (via Gewinnausschütung) den Kantonen und dem Bund. Wenn die SNB also einen Gewinn erzilelt, weil sie zinstragende Anlagen hält, aber auf ihren Schulden (Banknoten und Giroguthaben) keinen Zins zahlt, ist dies vertretbar.

Der pragmatische Mittelweg könnte lauten: Zwar leuchtet ein, dass eine Verzinsung der Giroguthaben die gesamthaft effizienteste Lösung wäre. Dies aber nur, wenn die Banken ihre Zinseinnahmen auch weitestgehend an ihre eigene Einlegerschaft weitergeben. Falls dies nicht der Fall ist, ist die Nicht-Verzinsung der Giroguthaben vertretbar als eine relativ effiziente Steuer, effizienter als andere Steuern, mittels derer die Zinsen auf Giroguthaben (bzw. die entsprechenden Ausfälle bei den Ausschüttungen an Bund und Kantone) ansonsten finanziert werden müssten.

Der Blick ins Ausland: Die amerikanische Federal Reserve bezahlt geldpolitisch variable Zinsen auf den Reservekonti der Banken (Mindestreserven plus Überschussreserven); gegenwärtig beträgt der Satz 2,40 Prozent. Die EZB verzinst lediglich die Mindestreserven, gegenwärtig mit 0,50 Prozent.

Wie man sich auch stellt: Das Thema ist wohl das letzte, was die Nationalbank vermisst hätte. Genauso wie Kinder irgendeines Tages fragen, wo die Babies herkommen, musste bei Einführung der Negativzinsen aber klar sein, dass eines Tages die Frage kommen müsste: Und was, wenn die Zinslandschaft wieder einmal in den positiven Bereich steigt?

Die Europäische Zentralbank hat an ihrer Sitzung vom 21. Juli ein neues Instrument eingeführt. Der wie üblich trockene Name Transmission Protection Instrument (TPI) zeigt nicht auf den ersten Blick, wie revolutionär dieser Schritt ist.

Ein kurze Rückblende: Die EZB ist eine monetäre Behörde, zuständig für die Geldpolitik im Euro-Raum. Die Fiskalpolitik, die Schwester der Geldpolitik, bleibt in der Kompetenz der Mitgliedstaaten. Dies wurde bei der Gründung des Euro klar festgelegt. Theoretisch. Mit der Zeit liessen die Euro-Länder eine Aufweichung der fiskalischen Spielregeln zu. Zudem verschwamm die Grenze zwischen Geld- und Fiskalpolitik: EZB-Präsident Draghi erklärte, gegen die steigenden Risikoaufschläge auf den Zinsen italienischer und griechischer Staatsanleihen zu tun, was immer es braucht (”whatever it takes”); “und es wird genug sein”, fügte er hinzu.

Jetzt scheint es genug: Angesichts der steigenden Inflationsraten scheint Geldschöpfung als Beruhigungspille nicht mehr möglich. Hier kommt das TPI zum Zuge: Die EZB soll die Anleihen mit steigender Risikoprämie (d.h. jene von Ländern wie Italien oder Griechenland) anstatt mit neuem Geld mit dem Erlös aus Verkäufen von Ländern mit tiefer Risikoprämie (wie Deutschland oder Finnland) finanzieren. D.h. Umschichtung der Bilanz anstatt Verlängerung. Das TPI soll als „Anit-Fragmentierungs-Instrument“ die Einheit des europäischen Zinsniveaus bewahren. Betragsmässig ist das Instrument wie schon Mario Draghis Geldspritzen a priori unbegrenzt.

Wie der Grandseigneur der deutschen Wirtschaftswissenschaften, Hans-Werner Sinn, vorgestern an einem Podiumsgespräch in München erklärte, beruht das Argument der EZB zur Begründung das TPI auf einer simplen Fehlüberlegung: Einheitliche Zinssätze sind nicht gleich einheitliche Finanzierungskosten. Die Finanzierungskosten eines Kredits sind die Zinszahlungen plus die erwartete Rückzahlung. Eine unsichere Rückzahlung wird deshalb im Markt mit einem Risikozuschlag auf den Zinssatz (spread) abgegolten. Eine unsichere italienische Anleihe hat deshalb tiefere Finanzierungskosten als eine zum selben Zinssatz begebene sicheren deutsche Anleihe. Ein Instrument wie das TPI, das die Zinssätze europäisch einebnet, subventioniert deshalb de facto die schlechten Schuldner.

Das Argument der EZB, das TPI sei ein Anti-Fragmentierungs-Instrument, ist daher Mumpitz. Im Gegenteil: es führt mit der Einebnung der Zinssätze zu einer Fragmentierung der Finanzierungskosten. Die schlechteren Schuldner unter den Euro-Ländern werden fürs vergangene und weitere Schuldenmachen belohnt.

Die EZB hingegen endet mit dem TPI dort, wo sie nie hinwollte (und gemäss Währungsvertrag auch nicht hingehört): im Bereich der Staatsfinanzierung. (Oder schlimmer: Das TPI schliesst nicht einmal Käufe privater Schulden völlig aus.) Die europäische Geldpolitik unterstützte zwar die Staatshaushalte der südlichen Mitgliedstaaten schon mit ihrer bisherigen Tiefzinspolitik. Immerhin betrieb sie nicht direkt Fiskalpolitik. Dies hat sich mit der Einführung des TPI geändert, mit dem die EZB beispielsweise die Finanzierungskosten Italiens auf Kosten jenr Deutschlands senken kann. Ob und wie lange die Mitgliedläder einen solchen „Finanzausgleich“ tolerieren, wird sich zeigen.

Natürlich sind der Verwendung des TPI verbale Grenzen gezogen. Aber diese sind noch schwammiger formuliert als jene (längst ignorierten) im Währungsvertrag und laden geradezu zu politischen Kuhhändeln ein. Ohnehin klingen sie unrealistisch: Zum Beispiel muss ein Land, um in den Schutz des TPI zu erlangen, „nachhaltige öffentliche Finanzen” haben und “nicht an schweren makroökonomischen Ungleichgewichten“ leiden — in welchem Fall das Land auch keine hohen Risikoprämien zu befürchten hat und das TPI gar nicht braucht.

Angesichts der instabilen politischen Situation in Italien wird “lo spread“ die EZB und ihr neues Instrument vielleicht bald auf die Probe stellen. Ironisch wäre, wenn die EZB via TPI Italien indirekt für die Entlassung des ehemaligen EZB-Präsidenten Draghi als Regierungschef belohnen müsste.

Marius Brülhart

Am 25. September werden wir darüber abstimmen, ob die Verrechnungssteuer auf Obligationenzinsen abgeschafft werden soll.

Die Debatte dazu ist ein kleiner Leckerbissen für Steuer-Geeks. Dreh- und Angelpunkt dieser Diskussion ist eine unserer Lieblingsvariablen, die Elastizität des Steuersubstrats gegenüber dem Steuersatz. Oder, einfacher gesagt: die Steuerempfindlichkeit der betroffenen Wirtschaftstätigkeit.

Die Befürworter der Vorlage gehen von einer sehr hohen Steuerempfindlichkeit aus. Sie stellen in Aussicht, dass eine Abschaffung dieser Steuer den Fremdkapitalmarkt dermassen stark ankurbeln würde, dass die darauf erzielten Steuereinnahmen und Zinsersparnisse die verlorenen Verrechnungssteuereinnahmen mehr als wettmachen würden.

Könnte hier der Traum jedes Finanzministers in Erfüllung gehen: Man senkt die Steuern und stimuliert damit die Wirtschaft so stark, dass letztlich auch die Staatskasse profitiert?

Die Befürworter stützen ihre Argumentation auf zwei Dokumente.

Eines davon ist die vom Bund in Auftrag gegebene fast 100-seitige BAK–Studie aus dem Jahr 2019. Darin wird eine leicht andere Reformvariante analysiert, aber die Abschaffung der Verrechnungssteuer auf Fremdkapital bildet auch dort das Herzstück. Das Hauptszenario der Studie attestiert der Reform eine so starke Impulswirkung auf das Schweizer Fremdkapitalgeschäft, dass die Steuereinnahmen nach 10 Jahren höher ausfallen würden als in einem Vergleichsszenario ohne die Reform.

Die Studie ist informativ und lesenswert, aber bei genauem Hinschauen erkennt man, dass ihr Kern auf einer intransparenten und offenbar dünnen Faktengrundlage basiert. Die Studienautoren verfügen nämlich über keinerlei quantitative Anhaltspunkte zu den erwarteten Impulswirkungen der Steuerreform. Stattdessen postulieren sie als Hauptszenario einen kumulierten Wachstumsimpuls von 1 BIP-Prozent binnen 10 Jahren; eine Zahl, die sie als «Einschätzung» bezeichnen, basierend auf «Expertengesprächen», «eigenen Überlegungen» und einer «qualitativen Einordnung» (S. 38/39). An diesem Wert von 1 BIP-Prozent hängen alle darauf folgenden Simulationsrechnungen des Hauptszenarios. Die Studienautoren zeigen offen auf, dass sich die Reform bei einer halb so grossen angenommenen Impulswirkung im Gegensatz zum Hauptszenario für die Staatskasse nicht einmal mittelfristig lohnen würde. So kann sich der Leser eigentlich das Resultat auswählen, das ihm gefällt.

Sind wir wirklich so ahnungslos bezüglich der Steuerempfindlichkeit des Schweizer Fremdkapitalmarkts? 

Hinweise liefern könnte eine ähnlich gelagerte Reform aus dem Jahr 2012. Damals wurde die Emissionsabgabe auf Obligationen im Rahmen der Too-Big-To-Fail-Reform abgeschafft. Die Bundesverwaltung prognostizierte Mindereinnahmen von 220 Millionen Franken – somit eine betragsmässig ähnlich starke Steuersenkung wie die aktuelle Vorlage. Und auch damals stellte der Bundesrat in Aussicht, dass die Massnahme den Schweizer Kapitalmarkt «zweifellos beleben» und somit «zusätzliche Gewinn- und Einkommenssteuereinnahmen» generieren würde (S. 4740 der Botschaft).

Die Grafik zeigt anhand von SNB-Daten auf, wie sich das Emissionsvolumen von Obligationen auf dem Schweizer Finanzplatz vor und nach dieser Steuererleichterung entwickelt hat. Von der in Aussicht gestellten Belebung ist in den Datenreihen nichts zu erkennen. Das nominelle Emissionsvolumen lag in den fünf Jahren nach der Steuerabschaffung gar 18% unter dem Emissionsvolumen der fünf vorhergehenden Jahre.

Eine solche Vorher-Nachher-Betrachtung ist allerdings nicht wissenschaftlich, denn es fehlt uns eine sinnvolle Vergleichsgruppe. Vielleicht wären die Emissionsvolumen nach 2012 ohne die Steuerabschaffung ja noch stärker eingebrochen. Aber die Hypothese, dass einschlägige Steuersenkungen massiv Emissionstätigkeiten in die Schweiz locken, ist damit nicht eben bestärkt.

Nebst der Aussicht auf mehr Wertschöpfung auf dem Schweizer Finanzplatz betonen die Befürworter auch die Aussicht auf bessere Zinskonditionen für Schweizer Emittenten. Gegenwärtig durch die Verrechnungssteuer abgeschreckte Investoren aus fernen Ländern würden in den Markt eintreten und die Margen drücken, lautet das Argument. Dieser Kapitalzufluss würde der öffentlichen Hand jährlich «bis zu 200 Millionen Franken» an Zinskosten ersparen. Grundlage dafür ist das zweite regelmässig zitierte Dokument, ein Bericht der Eidgenössischen Steuerverwaltung. Der Bericht nennt tatsächlich solche Zahlen. Gemäss eben diesem Bericht ist allerdings «keine zuverlässige Schätzung möglich», denn «bezüglich der Angebots- und Nachfrageelastizitäten haben die ESTV beziehungsweise die EFV keine Kenntnis». Es handelt sich also um Was-Wäre-Wenn-Dreisatzrechnungen ohne ersichtlichen empirischen Hintergrund. Solche Szenarienanalysen sind legitim und interessant, doch die grundlegenden Annahmen sind auch hier arbiträr.

Können wir angesichts der dürftigen Faktenlage noch an die Verheissung glauben, dass eine Annahme der Reform unseren Finanzplatz dermassen stimulieren würde, dass letztlich auch der Fiskus profitieren würde?

Wie die Angelsachsen so schön sagen: «absence of evidence is not evidence of absence». Vielleicht ist die Verrechnungssteuer ja tatsächlich ein ganz besonderer Hemmschuh in einem strategisch besonders wichtigen Geschäftssegment. Vielleicht sind die Elastizitäten wirklich gross. Bisher habe ich dafür noch keine stichhaltigen Belege gesehen. 

Die betroffene Branche sollte uns daher deutlich erklären, vorrechnen und nachweisen, wieso gerade die Verrechnungssteuer auf Obligationen so schädlich ist, wie genau und in welchem Umfang deren Abschaffung das Geschäft beleben würde, und welche Auswirkungen dies auf andere Wirtschaftszweige hätte.

So könnte man Steuer-Geeks – und wohl auch viele andere Stimmbürgerinnen und Stimmbürger – am besten überzeugen.

Urs Birchler

„Machen Sie Fugen, sonst macht sie die Natur“, sagen die Bauingenieure. “Erhöhen Sie die Zinsen, sonst erhöht sie die Natur“, möchte man den Notenbanken raten. Es scheint nämlich fast, als hätten die Notenbanken vergessen, dass sie die Zinssätze auf längere Sicht gar nicht kontrollieren können.

Es gilt nämlich:

1. Nominalzins = Realzins + Erwartete Inflationsrate
2. Nominalzins < Erwartete Inflationsrate = negativer Realzins

Die erste Zeile bedeutet, dass sich die Anleger(innen) für erwartete Inflation entschädigen lassen. Die zweite Zeile bedeutet, dass eine Geldpolitik, die den Nominalzinssatz unter der Inflationsrate hält, expansiv, d.h. inflationär wirkt. Zusammengefasst: Ein zu tiefer Nominalzinssatz schafft sich von selbst ab, indem er die erwartete Inflationsrate (und damit sich selbst) erhöht.

Darum gilt bei zu tiefen Nominalzinsen: Erhöht die Zinsen, sonst erhöht sie die Natur. Diese Aufforderung geht gegenwärtig vor allem an die EZB und das (weniger schwerhörige) amerikanische FED. Aber auch die Schweizerische Nationalbank liegt mit ihrem Negativzins von -0.75 Prozent deutlich unter der erwarteten Inflationsrate, selbst wenn man die optimistischeren Inflationsprognosen verwendet.

Je länger diese expansive Politik anhält, desto höher muss die SNB inskünftig die Zinssätze anheben, um die Inflation wieder in den Griff zu erhalten. Der Anstieg der Zinssätze auf zehnjährigen Laufzeiten um 1,4 Prozentpunkte seit Anfang Jahr zeigt, dass die Natur bereits zu arbeiten beginnt. Wie hoch und wie rasch die Zinssätze in vergangenen ähnlichen Phasen steigen können, habe ich in einem früheren Beitrag in Erinnerung gerufen. Je früher und entschlossener die Zinserhöhung durch die SNB kommt, desto geringer wird sie letztlich ausfallen müssen.

Vielleicht geht das FED heute mit dem guten Beispiel voran. Der EZB-Rat ist gegenwärtig in einer Sondersitzung. Die SNB gibt morgen ihre vierteljährliche Lagebeurteilung bekannt. Sie wird zeigen, ob Prof. Ernst Baltensperger mit seinem ausgezeichneten (und wie immer gentlemanlike verfassten) Artikel in der heutigen NZZ recht hat: Er erwartet, dass die SNB mutig agieren wird. Morgen wäre die Gelegenheit dazu. Das Allermindeste wäre, die Negativzinsphase zu beenden, auch wenn man vielleicht bereits vorbereitete Präsentationsfolien über Nacht nochmals überarbeiten müsste.

Monika Bütler

Mit einer gekürzten Version dieses Aufsatzes (unter dem Titel «Eine Sondersteuer auf Kriegsgewinne ist verlockend, hat aber zu viele Nebenwirkungen») beginnt meine dritte Zeit als Kolumnistin bei der NZZaS. Als Abwechslung alle vier Wochen im Wirtschaftsteil. Herzlichen Dank dem NZZaS Team für die freundliche Begrüssung und die angenehme Zusammenarbeit.

Die Kriegsgewinnsteuer, lanciert von SP und Grünen, ist in der politischen Mitte angekommen. Die Idee: Erzielt eine Unternehmung wegen einer Krise überhöhte Gewinne, soll der Staat auf diesen sogenannten Windfall Gains zusätzliche Steuern erheben können. Der Charme einer Kriegsgewinnsteuer liegt darin, dass die durch den Krieg ausgelösten Kosten jenen Unternehmen belastet werden, die von der Krise überproportional profitieren. Kein Wunder ist die ausserordentliche Besteuerung so populär und wird in vielen Ländern diskutiert (GB, USA, Ungarn) und in Italien bereits beschlossen.

Der Vorschlag entspringt nicht einfach linker Umverteilungslogik. Wie Krisen finanziert und Verlierer entschädigt werden, gehört zum Kern des Steuer- und Transfersystems eines Staates. Der Staat, als Versicherer of Last Resort, greift dort verteilend ein, wo eine herkömmliche Versicherung versagt – bei Pandemien, Kriegen, Wirtschaftskrisen. Die Pandemie hat gezeigt, dass eine kluge Finanzierung und Kompensation der Verluste entscheidend zu Bewältigung der durch die Krise verursachten wirtschaftlichen Einbrüche beitragen kann.

Im ungünstigsten Fall haben eine mangelhafte Effizienz und Zielgenauigkeit der Krisenkompensationen langfristig negative Konsequenzen für ein Land. Das Beispiel USA zeigt dies eindrücklich: bei ungefähr gleichem Wirtschaftseinbruch kostete das Schuldenfinanzierte flächendeckende Unterstützungsprogramm bereits im ersten Jahr der Krise rund 2.5 mal mehr pro Kopf als in der Schweiz. Nach Donald Trump legte Joe Biden mit einem weiteren grossen Konjunkturprogramm zur Abfederung der Krise nach. Zusammen sind die Programme letztlich mitverantwortlich für die Auslösung der schlimmsten Inflation seit den Ölschocks in den 70er Jahren.

Was Befürworter wie Gegner bisher anscheinend übersehen haben: Die Schweiz kennt eine Kriegsgewinnsteuer bereits. Von 1915-1920 und 1939-1946, hiess sie auch tatsächlich so. Sie wurde während der beiden Weltkriege auf notrechtlicher Basis und befristet eingeführt. Zwischen und nach den Kriegen wurde sie – verfassungsrechtlich zweifelhaft – als ausserordentliche Kriegssteuer, Wehropfer oder Wehrsteuer weitergeschrieben. Erst seit 1983 ist sie als Direkte Bundessteuer Teil des ordentlichen Rechts.

Durch ihre auch im internationalen Vergleich stotzige Progression wirkt die Direkte Bundessteuer noch immer als eine Art Krisengewinnsteuer. Wer dank einer Krise doppelt so viel verdient, bezahlt deutlich mehr als das doppelte an Steuern.

Unternehmenssteuern hingegen sind nicht progressiv – aus guten Gründen. Anders als eine natürliche Person kann man eine Firma halbieren und dadurch – bei einem progressiven Tarif – Steuern sparen. Unter bestimmten Umständen lassen sich Gewinne von einem guten Jahr auf ein schlechteres schieben. Ist dies nicht möglich, bestraft eine progressive Steuer Firmen stark schwankenden Gewinnen über die Zeit. Verschont werden die betrieblichen Übergewinne ohnehin nicht: Höhere Gewinne führen auch zu höheren Steuerbelastungen. Und über Dividenden und Löhne ausbezahlte Erträge werden sehr wohl progressiv besteuert.

Die Bundessteuer unterscheidet sich in einem anderen Punkt von der vorgeschlagenen Kriegsgewinnsteuer: Sie ist blind für die Ursache der erhöhten Einkommen, indem sie nicht zwischen Geschick und Glück unterscheidet.

Hier haben die Befürworter der Kriegsgewinnsteuer durchaus einen Punkt. Im Grunde genommen sollte die – für die Besteuerung zentrale – Leistungsfähigkeit das erzielbare und nicht das erzielte Einkommen berücksichtigen. Ein Teil der Verantwortung für die wirtschaftliche Leistungsfähigkeit liegt nämlich bei den Individuen und den Firmen. Eine Ungleichbehandlung im Steuer- und Transfersystem wäre nicht einmal neu: Wer eine wirtschaftliche Notlage selber verursacht hat, erhält im Sozialversicherungssystem oft eine geringere Unterstützung als Menschen, die einfach Pech hatten etwas durch eine Krankheit oder einen Firmenkonkurs. Eine solche Unterscheidung ist breit akzeptiert, aber nicht unumstritten, weil die Abgrenzung nicht immer klar ist.

Doch der bedenkenswerte Versuch der Kriegsgewinnsteuer, auch in der Unternehmensbesteuerung zu unterscheiden zwischen «verdienten» und «unverdienten» Gewinnen, hat Tücken. Wie auch immer die Abgrenzung zwischen glückhaften Übergewinnen und durch Anstrengung erreichte Erfolge definiert wird, sie erzeugt Ineffizienzen und Ungleichbehandlungen zwischen Firmen.

Erste mögliche Definition einer Abgrenzung: Übergewinne werden im Vergleich zu den Gewinnen der Vorjahre festgelegt. Dies entspricht genau der aktuellen Gesetzesvorlage in den USA: Grosse Unternehmen sollen auf Gewinnen, die den durchschnittlich ausgewiesenen Gewinn der Jahre 2015 bis 2019 übersteigen, eine 95-Prozent-Steuer bezahlen. Eine solche Definition hängt entscheidend vom Referenzzeitraum ab, wie Dominika Langenmayr in ihrem klugen FAZ Aufsatz Warum eine Übergewinnsteuer keine gute Idee ist dokumentiert.

Je nach Geschäftsmodell, Branche und vergangenem Geschäftsverlauf führt sie zu völlig unterschiedlichen Belastungen von Unternehmen mit ähnlichen Margen. So definiert, ist die Kriegsgewinnsteuer daher willkürlich und verletzt die Gleichbehandlung in eklatanter Weise.
Zweite mögliche Definition der Übergewinne: Der Fiskus bestimmt einen Schwellenwert für die Gewinnmarge, zum Beispiel 20%, ab welchem eine Zusatzabgabe geschuldet wird. Dies bedeutet letztlich die Einführung einer progressiven Unternehmenssteuer durch die Hintertür mit all ihren Nachteilen.

Dritter Ansatz: Natürlich tragen nicht alle Firmen mit hohen Gewinnen in Krisenzeiten gleichermassen zum Allgemeinwohl bei. Verlockend wäre es daher, zwischen guten (Pharmakologie) und schlechten Kriegsgewinnern (Rohöllieferanten) zu unterscheiden. Doch die zahlreichen Abgrenzungsfragen böten im politischen Markt – Stichwort: Mehrwertsteuersätze – förmlich eine Nährlösung fürs Lobbying. Abgrenzungen sind daher immer willkürlich und teuer in der Umsetzung. Das Steuersystem ist ein schlechtes Instrument bei Fragen der Moral.

Wenn Übergewinne besteuert werden, so müssten konsequenterweise auch Untergewinne direkt kompensiert werden. Der Staat hat zwar eine wichtige Rolle bei der Absicherung von nicht versicherbaren Risiken in Krisen, die Übernahme eines Teils des unternehmerischen Risikos gehört nicht dazu. In einer Krise sollte der Staat in erster Linie die Individuen (respektive deren Lebensgrundlage) retten und nicht Firmen.

Es besteht zudem die Gefahr, dass ausgerechnet diejenigen, die zur Linderung einer Krise beitragen, mit einer Sondersteuer bestraft werden. Die angeblich überhöhten Gewinne mit Impfstoffen während der Pandemie in der Krisenzeit waren nämlich deutlich kleiner als der gesellschaftliche Nutzen der Impfung. Sie waren zudem die Entschädigung für jahrzehntelange Entwicklungskosten mit höchst unsicherem Erfolg. Mit einer Krisengewinnsteuer bleiben wenig Anreize, hohe Entwicklungskosten zu stemmen und unternehmerische Risiken einzugehen. Der Staat besteuert so indirekt den sozialen Nutzen von technologischen und medizinischen Innovationen.

Die Erfahrungen zeigen, dass hohe Gewinne in Krisen nicht von langer Dauer sind, weil neue Wettbewerber in den Markt eintreten. Dauern sie dennoch an, deutet das eher auf Marktversagen hin, die mit der Krise wenig zu tun haben. Der Staat riskiert dann, dass er mit einer Krisensteuer Gewinne abschöpft, die erst durch staatliche Protektion oder Wettbewerbseinschränkungen überhaupt ermöglicht wurden.

Die Konstrukteure der schweizerischen Wehrsteuer und später der Souverän haben erkannt, wie eine effiziente Abschöpfung ausserordentlicher Gewinne funktioniert. Auch wenn sie nicht mehr Kriegsgewinnsteuer heisst: Die progressive Einkommenssteuer genügt. Eine zusätzliche Spezialabgabe brauchen wir nicht.