Japan am Abgrund?

Urs Birchler

Vorab: Ich liebe Japan und seine freundlichen und fröhlichen Bewohner. Ich bin wie viele auch immer wieder beeindruckt vom Gemeinschaftssinn der Japaner. Nicht zufällig ist Japan auch das Land, das den Wohlfahrtsstaat erfunden hat.

Doch damit sind wir beim Problem. Der japanische Staat steckt in der Klemme. Auch die Presse (z.B. die NZZ) hat das Thema aufgenommen. Allerdings ist der Blick meist fixiert auf die bald erreichte Schuldenobergrenze und die politischen Ränkespiele um die Erhöhung oder Nichterhöhung dieser Grenze. Wird die Grenze nicht gelockert, droht die Zahlungsunfähigkeit. Dabei ist es im Grunde umgekehrt: Weil diese Grenzen (wie auch in den USA) immer wieder gelockert werden, wenn sie zu „beissen“ beginnen, ist der Staat am Ende nicht einfach technisch zahlungsunfähig, sondern fundamental bankrott.

Ist Japan soweit? Die Lage der japanischen Staatsfinanzen ist beschrieben im Länderbericht des IMF (2011). Daraus die Eckdaten:

  • Die Staatsschuld in prozenten der jährlichen Wirtschaftsleistung (BIP) liegt gegenwärtig bei 250% (brutto), bzw. 125% (netto). Tendenz: steigend, v.a. wegen strukturell bedingter Wachstumsschwäche und der Alterung der Bevölkerung.
  • Das Pimärdefizit (ohne Zinskosten) liegt bei 10% pro Jahr.
  • Der private Sektor weist einen Sparüberschuss auf, der die Zunahme der öffentlichen Verschuldung kompensiert. Dabei verschiebt sich die Spartätigkeit von den Haushalten zu den Unternehmen.

Japan ist allerdings nicht Griechenland oder Spanien. Es gibt zwei grosse Unterschiede:

  1. Die Schulden des japanischen Staats werden zum grossen Teil von Inländern gehalten.
  2. Japan hat eine eigene Währung.

Auf den ersten Blick machen diese beiden Unterschiede die japanische Situation einfacher. Weil die Gläubiger Japans die Japaner selbst sind, wird Japan also nie eine „Troika“ einladen müssen. Dank der eigenen Währung kann die Bank of Japan notfalls Geld für den Staat drucken. Erst der zweite Blick zeigt, dass dies beiden „Vorteile“ in Wirklichkeit Nachteile sein können:

  1. Ein Staat mit Schulden gegenüber dem Ausland kann sich dieser im Notfall mit einem Schuldenschnitt entledigen — praktiziert in Dutzenden von Fällen; zuletzt in Griechenland. Wie aber verordnet man den Inländern (d.h. den Stimmbürgern) einen Verzicht auf ihre Guthaben? Die Verteilung bereits eingetretener Verluste ist notorisch schwierig und dürfte auch einen Staat mit opferbereiten Bürgern wie Japan überfordern.
  2. Die Notenpresse als Mittel zur Zuordnung der Verluste scheint elegant, beraubt jedoch ein Land seines monetären Koordinatensystems.

Dann liest man immer wieder: „Japan ist anders“, auch heute wieder bei TA online. Beispielsweise: Japan könne einfach die Mehrwertsteuern erhöhen, um die Staatsdefizite zu beseitigen. Nur: Steuererhöhungen haben (genau wie Sparprogramme) Nachfragewirkungen; sie könnten eine Rezession auslösen, die den Staatsfinanzen das Genick bricht. Wenn die Haushalte mehr Steuerern bezahlen müssen, haben sie auch weniger Geld, um die jährlich notwendige Dosis von Staatspapieren (immerhin rund 10% des BIP) zu kaufen (dies erinnert daran, dass Defizite und Steuern zwei Namen für dasselbe sind). Das Argument „Japan tickt anders“ klingt deshalb nach einer Variante von This Time is Different. In einem Punkt allerdings ist Japan anders: Es hat noch die grössere Last in Form einer alternden Bevölkerung zu tragen als die meisten anderen Länder.

Deshalb als provisorisches Fazit: Japan hat mit seinen Staatsschulden den „Point-of-no-return“ längst überschritten. Es ist kein auch nur halbwegs plausibles Szenario denkbar, unter dem die japanischen Staatsschulden noch lange refinanzierbar sind. Ob die Politik einen Schuldenschnitt (mit expliziter Zuordnung der Verluste) erreichen kann oder ob die Schulden monetisiert (und letztlich inflationiert) werden, ist schwer zu sagen. Real gerechnet sind japanische Staatsanleihen in beiden Fällen Hochrisikopapiere. Der Wert dieser Papiere scheint getragen vom Vertrauen, nicht in den japanischen Staat, sondern vom Vertrauen darauf, dass die anderen Anleger auch noch nicht verkaufen. Wann er zusammenbrechen wird, ist daher schwer zu prognostizieren. Das kann in fünf Jahren geschehen oder morgen. Eines aber ist bekannt: Ein an sich völlig unwesentliches Ereignis, wenn es nur genügend Signalwirkung hat, kann der Auslöser sein. Und es kann rasch gehen.

Preisrätsel

Urs Birchler

Dieser Tage ist ein Sonderheft von GeoLino zum Thema Geld erschienen. Es erklärt den (vorwiegend jungen) Lesern und Leserinnen verschiedene Aspekte des Geldes recht gut und ist attraktiv gemacht. Mittendrin hat es sogar ein Monopoly zum Selber(fertig-)machen. Zum Heft gibt es auch eine interessante homepage (leider mit Reklame-Pop-ups).

Ein Rätsel, das ich nicht lösen konnte, ist die Preisliste nach Ländern. Das Heft kostet (in Euro):

  • Deutschland: 6.50
  • Österreich: 7.40
  • Benelux: 7.70
  • Italien: 8.70
  • Spanien: 9.30
  • Schweiz: 10.67 (Fr. 12.80)

Staat–Banken–Wirtschaft

Urs Birchler

Am 5./6. September findet an der Universität Zurich das 30. SUERF Colloquium statt. Es trägt den Titel: „States, Banks, and the Financing of the Economy“.
Wichtige Referenten werden sich mit den wirtschaftlich-politischen Folgen der Finanz- und Schuldenkrise auseinandersetzen. SUERF (Société Européenne de Recherches Financierès) ist ein nicht gewinnorientiertes Netzwerk von Vertretern aus Universitäten, Notenbanken und Praxis. Das Colloquium ist öffentlich (Platzzahl beschränkt). Alles weitere: siehe Programm.

[Transparenzhinweis: Der Autor dieses Eintrags ist Präsident des Council of Management von SUERF. In dieser Funktion möchte er auch hier allen Sponsoren und anderen Beteiligten, die das Colloquium möglich machen, ganz herzlich danken.]

Weltmeister Spanien

Urs Birchler

Spanien führt die historische Rangliste (1) (2) der Staatsbankrotte an. Mit 15 „defaults“ in 450 Jahren (die Schulden-Probleme der 30er Jahre nur einmal gezählt) war Spanien in der Vergangenheit im Durchschnitt alle 30 Jahre bankrott.

Was wir gegenwärtig erleben ist also eher Normalität als Ausnahme. Die Ausnahme besteht, wenn schon, darin, dass Spanien diesmal grosszügige Hilfe der europäischen Partner bekommt.

Ökonomenstreit: Beispiel Target 2

Urs Birchler

Zahlungssysteme gelten nicht als die spannendste Materie innerhalb des Finanzwesens. Folgende Episode könnte dies widerlegen. Das Beispiel des EU-Zahlungssystem für internationale Grosszahlungen Target-2 zeigt nämlich, wie die EU Bankenrettung durch die Hintertür betreibt. Zudem war Target-2 bereits Gegenstand eines kleinen Ökonomenstreits, ausgelöst von — Hans-Werner Sinn.

Hans-Werner Sinn und Timo Wollmershäuser gruben in einem Ifo-Arbeitspapier einen dicken Hund aus. Sie wiesen darauf hin, dass die GIPS-Staaten massiv steigende Schulden innerhalb von Target-2 aufweisen, während sich bei Deutschland die Guthaben anhäufen auf mittlerweile rund 700 Mrd. Euro (siehe Grafik aus Wikipedia). Der Fehlbetrag der GIPS-Staaten entsprach Ende 2011 mit rund 500 Mrd. Euro ziemlich genau dem akkumulierten Ertragsbilanzdefizit dieser seit 2007, dem Jahr der Finanzkrise. Die Autoren zogen den Schluss, dass hier eine GIPS-Finanzierung durch die Hintertür stattfinde.


Der Bund Deutscher Steuerzahler in Bayer e.V. richtete daraufhin einen offenen Brief an die Deutsche Bundesbank und beteiligte sich, als dieser nichts fruchtete, and einer Klage gegen die Deutsche Bundesbank.

Alles verkehrt! monierten jetzt Kritiker wie Sebastien Dullien und Mark Schieritz. In einem Beitrag zu voxeu argumentieren sie: Target-2 ist kein Diebstahl am deutschen Steuerzahler, sondern vielmehr dessen Schutz. Wie ist das zu verstehen?

Angenommen eine deutsche Bank hat Geld an eine spanische Bank ausgeliehen. Nun traut sie dieser nicht mehr und zieht ihr Geld zurück und legt es einstweilen bei der Deutschen Bundesbank an. Die spanische Bank muss sich aber irgendwo refinanzieren und borgt in ihrer Not bei ihrer Zentralbank, dem Banco de España. Diese holt das Geld bei der BuBa — via Target-2. Damit ist alles wie am Anfang, ausser dass sich die beiden Notenbanken in die Kreditkette eingeschoben haben. Die Sparer, die ihr Geld bei der deutschen Bank haben, sind jetzt sicher.

Der Vorwurf, Deutschland habe damit Spanien geholfen, träfe daher nicht genau zu. Genau genommen haben nicht die Deutschen den Spaniern, sondern die Notenbanken (indirekt die Steuerzahler) den Geschäftsbanken geholfen. Sie nehmen das Kreditrisiko auf sich, das der Markt (die deutsche Gläubigerbank) nicht mehr tragen wollte. Es handelt sich weniger um ein Zahlungsbilanzproblem als um ein TBTF-Problem. Dass die Möglichkeit, im Notfall auf Staatsgarantie umzustellen Spareinlagen bei maroden Banken und die Kreditgewährung an gefährdete Länder fördert, gibt Sinn und Wollmershäuser dann doch ein Stück weit recht. Auf jeden Fall haben sie den Finger auf einen wunden Punkt gelegt.

Wie wund der Punkt ist, zeigen Aaron Tornell und Frank Westermann in einem anderen voxeu-Artikel darauf hin, dass die Kreditgewährung innerhalb von Target-2 bald an eine Grenze stösst, da der Bundesbank die Munition auszugehen droht. Dann steht die EZB vor dem Charaktertest.

Ökonomenstreit: Wer hat recht?

Urs Birchler und Monika Bütler

Zunächst natürlich beide — das heisst: Sowohl die 170 Professoren um Hans-Werner Sinn als auch die 15 Unterzeichner um Jan Krahnen und Martin Hellwig. Beide Gruppen sehen die Gefahren einer europäischen Bankenunion in voller Schärfe. Der Unterschied liegt im Vertrauen in die Wirksamkeit von Vereinbarungen, welche verhindern sollen, dass die Bankenunion zur reinen Bankensubvention wird.

Hier stehen wir (wie im TA-Online ausgeführt) auf der Seite der Pessimisten (Sinn & Co.). Die EU hat wiederholt bewiesen: Erst fliesst das Geld; die dabei vereinbarten Regeln sind nicht das Papier wert sind, auf dem sie gedruckt sind. Genau wie dann am Ende das Geld.

Ferienlektüre

Urs Birchler

Spass am Lesen und gleichzeitig das wohlige Gefühl etwas fürs Fach zu tun? Für Ökonomen dieses Jahr kein Problem. Hier drei Empfehlungen:

  • von Braun, Christina, Der Preis des Geldes: Eine Kulturgeschichte (Aufbau Verlag), 2012.
  • Sedláček, Tomáš, Die Ökonomie von Gut und Böse (Hanser Wirtschaft), 2012. (Hat-tip: Marc Chesney)
  • Graeber, David, Schulden. Die ersten 5000 Jahre. (Klett-Cotta), 2012. [Englische Originalausgabe: Debt: The first 5000 years (Melville House), 2011.]

Euro-Bills

Urs Birchler

Wie die Presse meldet, prüft die EU die Ausgabe von Euro-Bills (anstatt Euro-Bonds). Dazu habe ich ein Grundlagenpapier von Wim Boonstra, dem Chefökonomen der holländischen Rabobank, erhalten. Das Papier macht unter anderem eines klar: Ob man für oder gegen Eurobills (oder bonds) ist, hängt davon ab was man als Alternative sieht:

  • Wer glaubt, ohne Eurobills fänden die verschuldeten Länder den Weg zur Budgetdisziplin, ohne dass eine wirtschaftliche Katastrophe eintritt, ist dagegen.
  • Wer glaubt, Disziplin hin oder her bestehe die einzige realistische Alternative in einer Übernahme der Schulden durch die EZB, ist für die Eurobonds.

Soll man weniger sparen, um mehr zu wachsen?

Reto Föllmi

Wer die laufenden politischen Diskussionen in Europa verfolgt, könnte zur Ansicht gelangen, wir müssten uns zwischen Sparen oder Wachstum entscheiden. Nach dem Wahlsieg von Hollande in Frankreich werden die Stimmen in Europa immer stärker, die eine Abkehr vom Sparkurs und stattdessen mehr Wachstum fordern. Deren Befürworter werfen den anderen vor, die Wirtschaft kaputtzusparen oder gar abzuwürgen, um nur ein paar Schlagworte zu nennen.

Als Ökonom reibe ich mir die Augen und frage mich, wie es denn zu diesem Gegensatz kommen kann. Schliesslich kann der Einzelne ja in seinem Haushalt oder Betrieb nicht mehr ausgeben als einnehmen. Warum um alles in der Welt sollen, Staatsausgaben mit der Giesskanne oder gar direkte Verschwendung wachstumsfördernd sein?

Der erste Teil der Antwort liegt in einem etwas eigenartigen Gebrauch der Begriffe. Das erwähnte Sparen bedeutet derzeit im europäischen Kontext nur die Reduktion eines bereits bestehenden Defizits und nicht wie im Privathaushalt ein Anlegen von Überschüssen zur Vorsorge. Kommt hinzu, dass die Defizitreduktion nicht über Ausgabenkürzungen zu erreichen versucht wird, sondern mittels Steuererhöhungen.

Was hier als Sparen verkauft wird, mag zwar ärgerlich sein, die Täuschung im Wachstumsbegriff ist aber weit gravierender. Wachstum meint eigentlich die langfristige Hebung des Wohlstandes. Die ausgabefreudigen Staaten stattdessen bezeichnen eine kurzfristige Ankurbelung der Wirtschaft als Wachstum.

Der Kern der ganzen Streitfrage, und darin liegt der wichtigere zweite Teil der Antwort, ist eine grundlegende Verwechslung von kurzer und langer Frist. Kurzfristig, wenn plötzlich die Nachfrage einbricht und den Firmen die Aufträge wegbleiben, kann es durchaus Sinn machen, als Bundesstaat antizyklisch zu handeln, sinnvolle Projekte vorzuziehen oder Arbeitslose durch die ALV automatisch zu unterstützen und dadurch die Nachfrage zu erhalten.

Mittel- und langfristig kann aber eine solche Politik nicht funktionieren. Wie ein Haushalt kann auch eine Volkswirtschaft langfristig nur soviel ausgeben wie sie einnimmt, also durch Produktion erwirtschaftet. Ein konstant höheres Ausgabenniveau ist nur mit höherer Produktivität möglich. Es ist ein Irrglaube, man könne – einem Perpetuum Mobile gleich – mit Geldausgeben laufend die Wirtschaft ankurbeln.

Wie ist dann eine Erhöhung des Wohlstandes möglich? Nur durch bessere Technologien oder Investitionen z.B. in Ausbildung oder bessere Infrastruktur, ausserdem auch durch Abbau von Marktschranken für innovative neue Firmen. All diese Elemente erhöhen die Produktivität, die der Schlüssel zu nachhaltig höheren Einkommen und Wohlstand ist. Die Steigerung von Konsumausgaben führt zwar zu einem kurzfristigen Strohfeuer, erhöht aber nicht die Produktivität! Gerade im Gegenteil können die Investitionen nur aus der Ersparnis finanziert werden. Das Einzige, was durch andauernde staatliche Konjunkturprogramme dann wächst, ist der Schuldenberg.

Ein solcher Schuldenberg ist aber für das Wachstum selber ein Hemmschuh, da dieser mittelfristig wiederum irgendwie abgebaut werden muss. Wenn die Bürger die Schuldenkonsequenzen neuer Ausgabenprogramme durchschauen, werden sie mit weniger Staatsausgaben in Zukunft oder wahrscheinlicher mit höheren Steuern rechnen müssen. Das macht Investitionen noch schwieriger und lässt die Nachfrage erst recht einbrechen. Noch schlimmer kommt es, wenn aufgrund des gestiegenen Schuldenberges die Steuererhöhungen so gross sein müssten, dass die Gläubiger zu zweifeln beginnen, ob diese überhaupt durchgesetzt werden können. Die darauf steigenden Risikoprämien und Zinsen erschweren die Bedienung der Schulden aber erst recht und engen den Spielraum der öffentlichen Hand noch mehr ein. Im schlimmsten Fall wie in den Südstaaten Europas mündet das Ganze in einen Teufelskreis, an dessen Ende Hilfe von aussen oder Bankrott stehen.

Genauer betrachtet besteht damit gar kein Gegensatz zwischen haushälterischem Umgang mit öffentlichen Mitteln und Wachstum. Was für Haushalte und Kleinfirmen gilt, muss auch für eine ganze Volkswirtschaft gelten: Kurzfristig kann man Engpässe durch Kredite überbrücken, wer aber langfristig über seine Verhältnisse gelebt hat, muss zunächst in einem schmerzvollen Entzugsprogramm Defizit abbauen, bevor überhaupt wachstumsfördernde Investitionen möglich werden.

Warum wird darüber die Diskussion dennoch so intensiv geführt? Den Bürgern wurde lange Sand in die Augen gestreut, mit ständigen Anstossfinanzierungen könne auch langfristig der Lebensstandard gehoben werden. Wenn diese Subventionen länger anhalten und immer mehr Bereiche umfassen, ist für den Einzelnen der Zusammenhang zwischen erwirtschaften Einkommen durch Arbeit und Ausgaben immer weniger ersichtlich.

In der Krise wurde dieses Problem noch verstärkt. In Schieflage geratene Banken mussten mit Unsummen gerettet werden. Offensichtlich hat hier die Politik auf Kosten derjenigen gespart, die am wenigsten für sich reklamieren konnten, systemrelevant oder eben too big to fail zu sein. Hier, also bei den Konsumenten und kleineren Unternehmen, musste der Eindruck entstehen, der Zusammenhang zwischen Einkommen und Leistung sei bei den anderen ausser Kraft gesetzt. Wir gewännen viel, wenn wir die Krise dazu nutzten, unser Haus in Ordnung zu halten und diese Verschleierungen etwas zu beseitigen. Dann können Sparen und Wachstum wieder gleichermassen zu nachhaltigem Fortschritt beitragen.

Prof. Dr. Reto Föllmi, Universität St. Gallen. Artikel publiziert im „Bote der Urschweiz“ am 4. Juni 2012.